“现在的房地产很难(nán)再(zài)出现(xiàn)像过(guò)去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显(xiǎn)，让机(jī)构和投资者的关注(zhù)度(dù)从板块向单个(gè)标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，从行业(yè)来看，无论是业(yè)绩，还是估(gū)值，房地产都(dōu)已经双杀到(dào)了最底部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再(zài)往下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道中进行选择，需(xū)要非常小心，避免选了(le)半天，标的公司(sī)出(chū)现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除(chú)此之外，洪灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大(dà)的国(guó)资(zī)背(bèi)景(jǐng)的、杠杆率较低的(de)、此前没(méi)有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源(yuán)，可以发(fā)现，其实银行(xíng)的信贷(dài)倾(qīng)向是(shì)不太愿意给房企贷款的，房(fáng)企(qǐ)的主(zhǔ)要(yào)资金来源来自新(xīn)盘的销售。但今年(nián)新房的销(xiāo)售情况相较一般。再(zài)关注一(yī)下，哪些(xiē)房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些(xiē)有(yǒu)国企(qǐ)背景(jǐng)的房(fáng)企，民营房企相(xiāng)对比较困难，所以整个行业出现了(le)一个很明(míng)显的分(fēn)化，无(wú)论是在销售(shòu)，还是融资等(děng)各个方面(miàn)都非常明显。现在有国资背景的房企在(zài)资本市场表现相(xiāng)对(duì)较好，但没(méi)有国资背(bèi)景的民(mín)营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊(kān)》表示，在房地产(chǎn)行业(yè)内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优(yōu)势，更具体一点(diǎn)，就(jiù)是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是(shì)不是(shì)行业内的最(zuì)低水平；利润率是(shì)不是行(xíng)业内最高的；融资(zī)成本(běn)是否是行业(yè)内最低的；建(jiàn)安成(chéng)本(běn)是否也是业内最(zuì)低的(de)；这些都是我们看重(zhòng)的一家房企的(de)综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即便是在国央(yāng)企中，仍有部(bù)分房(fáng)企出现了“三(sān)道红线”的“踩线(xiàn)”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为(wèi)例(lì)，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发(fā)展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷(yí)等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京(jīng)投发展、光明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有(yǒu)着较稳健特(tè)色的(de)国央企房企，其财(cái)务指标称得上(shàng)完(wán)全健康的仍是少数(shù)。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方(fāng)国企开始大举扩张。而(ér)这无疑又(yòu)进一(yī)步考验着国央(yāng)企的资金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企而言，扩张(zhāng)速(sù)度的(de)张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确(què)，有助于房企储备优质“弹(dàn)药”；但过于乐观(guān)的预(yù)判未来市(shì)场(chǎng)，以(yǐ)及过于激进的(de)扩张拿地节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其(qí)配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷(dài)比例(lì)都维持(chí)在33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房(fáng)企明显感觉到机会来了，其开始在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前(qián)的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了(le)接近三分之一。与此同(tóng)时，该房企(qǐ)新(xīn)购入地(dì)块(kuài)也实现(xiàn)了快(kuài)速的开(kāi)盘利用率，预计今年会(huì)有(yǒu)更多(duō)的楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢家”的特(tè)点。一方(fāng)面，在于它本身(shēn)储备了很(hěn)多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一半在一线(xiàn)城市，另外一半也主要集中(zhōng)在强二(èr)线和二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与(yǔ)之相反，有些房(fáng)企的(de)扩(kuò)张速度让人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子(zi)。虽(suī)然说，见到(dào)机会时要(yào)出手，但出(chū)手的章(zhāng)法仍要小心(xīn)，如果负(fù)债率(lǜ)扩张得太(tài)快，但未(wèi)来的两年市场没有想象得那么(me)好，可能(néng)会重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的扩张速(sù)度(dù)是(shì)否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看房企(qǐ)的净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个(gè)比例(lì)如果超过60％，就是(shì)扩张得过(guò)于快速了(le)。

　　不(bù)难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对(duì)房企(qǐ)的净负债率要(yào)求不得高(gāo)于(yú)100％要(yào)更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业(yè)的复(fù)苏速度并没有那么(me)快，所以要规(guī)避(bì)公司净负债(zhài)率提高到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房企(qǐ)梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发(fā)股份、越(yuè)秀地(dì)产、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年净负(fù)债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净负债率持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成鲜(xiān)明对比(bǐ)的是，华润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较(jiào)积极的(de)拿地策略的(de)同(tóng)时，也较好地控制了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个(gè)别(bié)民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际(jì)上，他们是以(yǐ)同一筛选标准(zhǔn)来看国(guó)央企(qǐ)与民营房企，但(dàn)在各维度(dù)的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央(yāng)企确(què)实(shí)会更胜一筹。如国央(yāng)企的融资成(chéng)本(běn)更(gèng)低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够(gòu)做到想(xiǎng)融就(jiù)融，这样，国央(yāng)企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更加(jiā)看好国央企，但这也(yě)并(bìng)不意味着，民营(yíng)企业中就没(méi)有“黑(hēi)马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营(yíng)房企同样(yàng)受到(dào)机构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东(dōng)中新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中(zhōng)国(guó)回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国(guó)社(shè)保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿(yì)私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根(gēn)据一导管是什么意思 男生导管导多了会不孕不育吗(yī)季(jì)报，该资产公司的几只产品合计持有滨江(jiāng)集团(tuán)9543万股，约占(zhàn)流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自(zì)身的基本面表现存在(zài)一定关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房地产市(shì)场整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企(qǐ)的滨江集团仍(réng)是表现出(chū)较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新增土导管是什么意思 男生导管导多了会不孕不育吗储、股价表现等多维(wéi)度都表(biǎo)现了较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归(guī)母(mǔ)净利润(rùn)依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿(yì)元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能(néng)保持自(zì)身(shēn)业绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭(háng)州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集(jí)团(tuán)有近(jìn)七成(chéng)营(yíng)收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地区(qū)的营收比(bǐ)重只占(zhàn)到近六(liù)成。近三年(nián)持续稳居杭州房(fáng)企销售排名第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在(zài)杭州的土储补充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续(xù)稳居杭州的本土(tǔ)第一(yī)。

　　而(ér)滨(bīn)江集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排名已冲进(jìn)前十，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注意的(de)是，2020年(nián)至今(jīn)，滨江集团股价翻(fān)了(le)超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来(lái)多家机(jī)构的集中(zhōng)调研。滨(bīn)江集(jí)团发布公告(gào)表示，公司于5月(yuè)10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华(huá)养(yǎng)老等18家(jiā)机构(gòu)调研(yán)。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实(shí)际上(shàng)房地产(chǎn)开发只是房地产产业链上(shàng)的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料(liào)供应商，而下游(yóu)应(yīng)用(yòng)行业主(zhǔ)要包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家(jiā)居(jū)用品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地产开发环节与上游材料端息(xī)息相关，新盘(pán)开工(gōng)不足(zú)导致上(shàng)游不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐(jiàn)渐移(yí)至下游。“中国房地产行业在(zài)进入存量(liàng)房(fáng)时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其是偏消费属性的(de)家装家(jiā)居领域，我们相对看好，因为居民(mín)保有的住房规(guī)模越(yuè)来越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的(de)需(xū)求也会越来越(yuè)多。美国过去(qù)的数(shù)据充分说(shuō)明了这(zhè)一点，在(zài)新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增(zēng)长(zhǎng)却一直都很好(hǎo)。对于地(dì)产产(chǎn)业链，我们相对看好和内装相关的行业(yè)，例(lì)如消费(fèi)建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对(duì)下游(yóu)细分中相关赛道龙头(tóu)年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的都(dōu)是(shì)来自家纺赛道(dào)的公司，它(tā)们(men)分别是富安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月(yuè)线连(lián)收七根(gēn)阳(yáng)线的基础上，年内迄(qì)今涨幅(fú)已(yǐ)经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主(zhǔ)要从事纺织(zhī)家居、睡眠(mián)家居、生活(huó)类产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥(yōng)有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐(lè)”和(hé)“酷奇智(zhì)”自(zì)有品牌(pái)。第(dì)一季度(dù)报告显示，报告期内，富安(ān)娜实现营(yíng)业(yè)收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公(gōng)司一季报的十大(dà)流(liú)通股股东(dōng)来看，能够发(fā)现该股早已(yǐ)成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时(shí)包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发现(xiàn)、中欧潜(qián)力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和(hé)私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调(diào)的(de)是，中欧的两只基(jī)金都是价值派基(jī)金经理曹名(míng)长在(zài)管的产品，首(shǒu)季其(qí)同(tóng)时重仓的房地产产(chǎn)业链股票还有金地集团和(hé)大亚(yà)圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情(qíng)、消费复(fù)苏进(jìn)程缓慢等(děng)多(duō)因素一度沉寂(jì)，不过好(hǎo)在困境反转露出曙光，家(jiā)居板块(kuài)中年内表现(xiàn)最好(hǎo)的是志(zhì)邦家居。同(tóng)一(yī)时间(jiān)段，该股年内(nèi)上涨已(yǐ)经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收(shōu)还是归(guī)母净利润，公司(sī)都实现了同(tóng)比双升。

　　从(cóng)公司的十大(dà)流(liú)通股股(gǔ)东(dōng)来看，《红周刊》发(fā)现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报(bào)中(zhōng)他管(guǎn)理(lǐ)的广发策(cè)略优选和(hé)广发安宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦(bāng)家居十大流通股股东中(zhōng)仅有的(de)两只公募。有意思的是，他似乎对于定制(zhì)家(jiā)居(jū)类(lèi)标的情有独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌橱柜(guì)中(zhōng)，他管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业(yè)股也越(yuè)来越被机构所青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为(wèi)难题。对(duì)此，前(qián)述上(shàng)海公募(mù)基金经理举(jǔ)例分(fēn)析：“物业服务不是一个(gè)高毛(máo)利的行业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例(lì)，它在中(zhōng)高(gāo)端楼盘占(zhàn)比是比(bǐ)较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部(bù)分项(xiàng)目到期之后，经过两三轮合同(tóng)周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正能做到(dào)产品提(tí)价(jià)的(de)公司很少，因为(wèi)物(wù)业公司很容易一开始是挣钱的，后面因为保安(ān)这些固定(dìng)人员成本(běn)的年度增长，不过(guò)服务没有特(tè)别好，客户没(méi)有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做到提(tí)价(jià)难度是非常(cháng)大(dà)的。但是(shì)该公司(sī)能在(zài)业内(nèi)做到(dào)到期(qī)之后提(tí)价率比较高，这跟它的定(dìng)位和比较好的(de)服务是有关系的。”他进一步强调。

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