事件

　　5月11日，统计局(jú)公布4月物价数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低(dī)位(wèi)并非通缩，内(nèi)部结构分化、与终端(duān)需求相关的服务业延(yán)续涨价

　　物价作为经济表现(xiàn)的滞(zhì)后指(zhǐ)标，在经济复(fù)苏早期多(duō)表(biǎo)现相对低迷、实属常态。传统周期(qī)下，经济的(de)周(zhōu)期(qī)性(xìng)波动，主要由需求端驱动(dòng)，物价(jià)作为经济的滞后指(zhǐ)标(biāo)，表现出明显的周期性波(bō)动。经验显示，CPI等物价指标，与(yǔ)经(jīng)济(jì)走势大体类似，一般滞后经济(jì)表现2个季度(dù)左右(yòu)；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现一度(dù)相对低(dī)迷，例(lì)如，2015年初、2017年(nián)初CPI同比在1％以下的(de)低位徘徊。

　　手指头在里边怎么动，扣自己的正确手势图g alt="通缩是个伪命题（国金宏观·赵伟团队）" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512080351171.png">

　　当(dāng)前CPI低位、主要缘于供给端影响和(hé)外需拖累部分商品价格回落等。年初(chū)以(yǐ)来(lái)，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食品和非食品中的商品、不(bù)完全由需求主导。其中，猪(zhū)肉、鲜菜(cài)供给充足(zú)，价格回落成为拖累(lèi)食(shí)品(pǐn)同比自年(nián)初的(de手指头在里边怎么动，扣自己的正确手势图)6.2％回(huí)落(luò)至4月的0.4％；非食品中，原(yuán)油等国际定(dìng)价的大宗商(shāng)品(pǐn)价格回落(luò)，带动交(jiāo)通工具用(yòng)燃(rán)料(liào)等分项环比延续低于季节性(xìng)，部(bù)分耐(nài)用品价格回落(luò)也有(yǒu)拖累、与相关原材(cái)料(liào)成本压力缓解等有关。

　　需(xū)求(qiú)修复较早的领(lǐng)域(yù)、线下消费相关的(de)商品和服务，在价格上已有连续体现。终端需求回(huí)暖在4月CPI中(zhōng)进(jìn)一步凸显(xiǎn)，其中(zhōng)，CPI服(fú)务同比、CPI其他商品服(fú)务同比(bǐ)自年初以来明显回升、分别(bié)至(zhì)4月的(de)3.5％和1％。终端需(xū)求回暖带动部分中上游(yóu)行业(yè)涨价，在(zài)PPI中亦有体现，例如，文教(jiào)娱制造业(yè)价格(gé)环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或已(yǐ)见(jiàn)底(dǐ)，后续(xù)或逐(zhú)步回升。线下消费(fèi)活动持续改善等(děng)或带动内生(shēng)动能逐步增强，对价格的支撑仍在逐步(bù)显现。叠加基数(shù)贡献(xiàn)、及部分商品(pǐn)价格回(huí)落拖累逐步放缓(huǎn)等，CPI或于4月见底回(huí)升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨(zhǎng)幅回落(luò)，生(shēng)产(chǎn)资(zī)料(liào)拖累PPI低预(yù)期、原油链等(děng)拖累延续

　　CPI涨幅明显回落(luò)、主因基数(shù)拖累明显。4月，CPI同(tóng)比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中(zhōng)，翘(qiào)尾因素较上月回落0.4个百分(fēn)点至0.4％；环(huán)比降(jiàng)幅收(shōu)窄0.2个百分点至-0.1％；核(hé)心(xīn)CPI同比持平于(yú)0.7％。分项环比中(zhōng)，食(shí)品(pǐn)环(huán)比降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非(fēi)食品环比由平(píng)转涨至0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜菜(cài)环比拖累明显，猪(zhū)肉环比降(jiàng)幅收窄，文教娱(yú)等服务项涨价延(yán)续(xù)。食品(pǐn)环比中，鲜菜和鲜果大(dà)量上市(shì)，价格(gé)分别(bié)下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加(jiā)消费淡季影(yǐng)响，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄0.4个(gè)百分点。非食品环比中，原油价格回(huí)落拖累CPI交通通信项(xiàng)环比延续低位、-0.4％，文教娱(yú)、其(qí)他商品服务环比明显上涨，分别较上月变(biàn)动(dòng)0.6和0.2个百(bǎi)分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生(shēng)活资料韧性延续。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个百分点(diǎn)至(zhì)-3.6％，环(huán)比由平(píng)转(zhuǎn)降至-0.5％。大类环比中，生产资料由(yóu)平转(zhuǎn)降至-0.6％，采(cǎi)掘拖累明(míng)显、原材料(liào)和加(jiā)工工业亦有走弱；生活资(zī)料环(huán)比走平(píng)、上(shàng)月为-0.3％，除食(shí)品外环比延续回(huí)落外，衣(yī)着、一(yī)般日用品环比由(yóu)负转正，耐用消(xiāo)费品(pǐn)降(jiàng)幅收(shōu)窄。

　　分(fēn)行业来看(kàn)，原油等(děng)上(shàng)游原材(cái)料链(liàn)条(tiáo)相关价格回(huí)落(luò)，与线下(xià)消(xiāo)费(fèi)相关的中下游行业价格回升。4月，多数行业环比价格回落、上游原(yuán)材料链条(tiáo)尤其明显。煤炭开(kāi)采、石油加工、燃气(qì)供应环比延续回落(luò)、降幅均在(zài)1.9个(gè)百分(fēn)点以上，汽(qì)车制造、通信制造等部(bù)分(fēn)中下(xià)游制造业价格(gé)有所回落，但文教(jiào)娱制品等(děng)靠(kào)近终端(duān)制(zhì)造(zào)业价格有所回升、环比上(shàng)涨0.9％。

　　风险提(tí)示

　　1、猪价大幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩(suō)是个(gè)伪(wěi)命题》

　　对外(wài)发布(bù)时间：2023年05月11日

　　报(bào)告发布机构：国金(jīn)证券股份有限公司

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